Financial Times: Οι τράπεζες παραμένουν ο αδύναμος κρίκος της αλυσίδας

Γιατί έχουν υποχωρήσει τόσο πολύ οι τιμές των τραπεζικών μετοχών; Ένα μέρος της απάντησης είναι πως έχουν καταγράψει απώλειες οι χρηματιστηριακές αγορές. Οι τράπεζες, ωστόσο, παραμένουν ο αδύναμος κρίκος της αλυσίδας, εύθραυστες οι ίδιες αλλά και ικανές να προκαλέσουν ρωγμές γύρω τους, γράφει σε άρθρο στους Financial Times ο Μάρτιν Βολφ.

Επισημαίνει επίσης ότι μεταξύ 4 Ιανουαρίου και 15 Φεβρουαρίου, ο S&P 500 σημείωσε πτώση 7,5% ενώ ο τραπεζικός δείκτης διολίσθησε 16,1%. Κατά την ίδια περίοδο, ο FTSE Eurofirst 300 κινήθηκε 9,5% χαμηλότερα, ενώ ο δείκτης για τις μετοχές των τραπεζών βούτηξε 19,5%.

Η πτώση των ευρωπαϊκών μετοχών ήταν λίγο μεγαλύτερη από εκείνη στις Ηνωμένες Πολιτείες, αλλά η υποαπόδοση του ευρωπαϊκού τραπεζικού τομέα ήταν παρόμοια με αυτή του αμερικανικού. Αναλογικά με τη συνολική αμερικανική αγορά, ο δείκτης μετοχών των αμερικανικών τραπεζών έπεσε κατά 9,1%, ενώ εκείνος των ευρωπαϊκών τραπεζών έπεσε 11% αναλογικά με τις ευρωπαϊκές αγορές –άρα μόλις λίγο περισσότερο.

Η φρικτή επίδοση των ευρωπαϊκών τραπεζών γίνεται πιο εμφανής αν υιοθετήσει κανείς μια πιο μακροπρόθεσμη προοπτική.

Οι μετοχές των τραπεζών δεν έχουν καταφέρει να ανακάμψουν από τις τεράστιες απώλειες που υπέστησαν στον απόηχο της χρηματοπιστωτικής κρίσης της περιόδου 2007-2009. Στις 15 Φεβρουαρίου του 2015, ο S&P 500 ήταν 23% υψηλότερα σε σχέση με τις 2 Ιουλίου του 2007, αλλά ο αμερικανικός τραπεζικός τομέας ήταν ακόμη 51% χαμηλότερα από το επίπεδο που βρισκόταν τότε. Ο FTSE Eurofirst ήταν 21% κάτω από τα επίπεδα του 2007, αντανακλώντας την αδύναμη ευρωπαϊκή ανάκαμψη, αλλά ο τραπεζικός τομέας ήταν 71% χαμηλότερα. Στην περίπτωση της Ευρώπης, μια πτώση 40% στην αξία των μετοχών των τραπεζών θα τις γύριζε πίσω στο ναδίρ του 2009.

Επομένως, τι θα μπορούσε να εξηγήσει τι συμβαίνει; Η σύντομη απάντηση είναι πάντα: ποιος ξέρει; Ο «Mr. Market» είναι εξαιρετικά κυκλοθυμικός. Και όμως, μια κρίσιμης σημασίας σκέψη, ιδιαίτερα στην αγορά των Ηνωμένων Πολιτειών, είναι πως η κυκλικά προσαρμοσμένη αναλογία τιμής-κερδών του Robert Shiller, βρίσκεται σε επίπεδα που έχουν ξεπεραστεί σημαντικά μόνο στις φούσκες των χρηματιστηρίων που κορυφώθηκαν το 1929 και το 2000. Οι επενδυτές μπορεί απλά να συνειδητοποίησαν ότι οι κίνδυνοι για πτώση στις μετοχές ξεπερνούν τις πιθανότητες για άνοδο.

Η συνειδητοποίηση αυτή μπορεί να πυροδοτήθηκε από εύλογες ανησυχίες. Από τέτοιου είδους ανησυχίες, δεν έχουμε έλλειψη.

Μπορεί κανείς να είναι ανήσυχος για μια επιβράδυνση στην αμερικανική οικονομία, εν μέρει λόγω του ισχυρού δολαρίου, των αποδυναμωμένων εταιρικών κερδών και μιας άστοχης δέσμευσης για σύσφιξη από τη Fed. Μπορεί κανείς να φοβάται τη βραχυπρόθεσμη ζημιά που κάνει η κατάρρευση στις τιμές των εμπορευμάτων, οι οποίες επιβάλλουν οικονομικές και δημοσιονομικές πιέσεις στις χώρες που εξάγουν εμπορεύματα και οικονομικές πιέσεις στις εταιρίες που παράγουν εμπορεύματα. Μπορεί κανείς να ανησυχεί για την ανάγκη τα κρατικά επενδυτικά ταμεία να ρευστοποιήσουν περιουσιακά στοιχεία ώστε να χρηματοδοτήσουν τις δημοσιονομικά πιεσμένες κυβερνήσεις, ιδιαίτερα των χωρών που εξάγουν πετρέλαιο. Μπορεί κανείς να αγχώνεται για μια μεγάλη επιβράδυνση στην Κίνα και για την αναποτελεσματικότητα των πολιτικών της κυβέρνησής της. Μπορεί κανείς να φοβάται μια νέα κρίση στην ευρωζώνη. Μπορεί κανείς να ανησυχεί για τους γεωπολιτικούς κινδύνους, περιλαμβανομένης της απειλής ενός πολέμου μεταξύ Ρωσίας και ΝΑΤΟ, του κατακερματισμού της ΕΕ και της πιθανότητας ο νέος πρόεδρος των Ηνωμένων Πολιτειών να είναι σκληροπυρηνικός λαϊκιστής.

Το κυριότερο, το χρόνιο σύνδρομο έλλειψης ζήτησης επιδεινώνεται, με μια επιβραδυμένη Κίνα να επιδεινώνει το πρόβλημα. Είναι πιθανό να επιχειρηματολογήσει κανείς πως μια οικονομική κρίση δεν είναι πιθανό να ξεσπάσει χωρίς να έχει προηγηθεί ευφορία. Μία πιθανή απάντηση είναι πως αυτό που έφτασε στο τέλος του είναι η ευφορία για την Κίνα. Μια καλύτερη απάντηση ωστόσο θα ήταν πως οι οικονομίες υψηλού εισοδήματος δεν έχουν ακόμη ανακάμψει από τη χρηματοπιστωτική κρίση και την επακόλουθη κρίση στην ευρωζώνη, όπως δείχνουν τα εξαιρετικά χαμηλά επιτόκια.

Όλες αυτές οι ανησυχίες, και ιδιαίτερα η συνεχιζόμενη αποπληθωριστική πίεση, ρίχνει φως στα δεινά των τραπεζών. Οι τράπεζες έχουν μεγάλη βαρύτητα για μια οικονομία. Αν μια οικονομία δεν είναι υγιής, οι τράπεζες πιθανώς θα είναι ακόμη λιγότερο υγιείς. Ακόμα χειρότερα, όσο λιγότερο υγιείς γίνονται οι τράπεζες, τόσο θα επιδεινώνεται η οικονομία.

Οι ανησυχίες για τις τράπεζες φαίνονται πλέον όχι μόνο στην τιμή των μετοχών τους, αλλά επίσης φαίνονται δραματικά στις τιμές των CoCos. Αυτά τα ομόλογα είναι υβρίδια: χρέος σε καλές εποχές αλλά μετατρέψιμο σε μετοχές όταν η αξία των κοινών μετοχών είναι πολύ μικρή σε σχέση με τους ισολογισμούς της τράπεζας. Η κατάρρευση στις τιμές των CoCos ενός αριθμού τραπεζών μπορεί να θεωρηθεί είτε ως απόδειξη πως λειτουργούν είτε ως η πιθανή έναρξη ενός σπιράλ θανάτου, στο οποίο οι ενδείξεις ανησυχίας περιορίζει ακόμα περισσότερο την χρηματοδότηση για τις πιο εύθραυστες τράπεζες.

Γιατί είναι οι τράπεζες τόσο εύθραυστες μετά τα μέτρα που λήφθηκαν μετά την κρίση; Μία απάντηση είναι πως παραμένουν εξαιρετικά μοχλευμένες. Αν αγνοήσει κανείς το τέχνασμα της στάθμισης κινδύνου, η πραγματική μόχλευση πολλών μεγάλων τραπεζών παραμένει άνω του 20 προς ένα. Μια άλλη απάντηση είναι πως οι τράπεζες είναι εκτεθειμένες σχεδόν στα πάντα. Οι κακές συνθήκες στην αγορά υπονομεύουν τις αποδόσεις τους από τη μεσιτεία και τη διαχείριση πλούτου.

Η απειλή του αποπληθωρισμού αυξάνει την πιθανότητα αρνητικών επιτοκίων στα αποθεματικά. Ο αντίκτυπος στις τράπεζες είναι αβέβαιος, αλλά και ανησυχητικός. Τουλάχιστον το ίδιο σημαντική είναι η ισοπέδωση της καμπύλης απόδοσης, καθώς καταρρέουν οι αποδόσεις των μακροπρόθεσμων ομολόγων. Μια επίπεδη καμπύλη απόδοσης είναι κακή για την κερδοφορία των τραπεζών, των οποίων η δουλειά είναι να δανείζονται βραχυπρόθεσμα και να δανείζουν μακροπρόθεσμα. Οι πτώσεις στις τιμές των εμπορευμάτων επίσης εγείρουν ανησυχίες σχετικά με τη φερεγγυότητα των δανειοληπτών. Μεγαλύτερο ζήτημα αποτελούν οι νέοι κανονισμοί για τη διάσωση των τραπεζών που αντιμετωπίζουν δυσκολίες. Αυτοί απειλούν τους πιστωτές με εξαναγκασμένες μετατροπές σε μετοχές. Για τους μετόχους, αυτό θα μπορούσε να σημαίνει αραίωση (dilution). Για τους πιστωτές, μπορεί να σημαίνει απροσδόκητες απώλειες.

Η παγκόσμια οικονομία δεν οδεύει απαραίτητα προς μια κρίση, πιθανότατα απλά οδεύει προς μια επιβράδυνση –αλλά οι κίνδυνοι είναι πολλοί. Επιπλέον, τέτοιου είδους κίνδυνοι επηρεάζουν τις τράπεζες, ιδιαίτερα εκείνες της Ευρώπης. Οι αποδυναμωμένες τράπεζες τότε θα κάνουν ζημιά στις οικονομίες.

Οι φορείς χάραξης πολιτικής θα πρέπει να γνωρίζουν αυτούς τους κινδύνους και να κάνουν ό,τι μπορούν για να αποφύγουν να προσθέσουν κι άλλους. Ένα πράγμα παραμένει σαφές: Οι τράπεζες είναι ακόμη οι αδύναμοι κρίκοι στην αλυσίδα της παγκόσμιας οικονομίας. Ο κόσμος ανησυχεί για την υγεία αυτών των τεράστιων, εξαιρετικά μοχλευμένων, ιδιαίτερα πολύπλοκων και αδιαφανών μεγαθήριων. Αναμφίβολα κάνει καλά.